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4月22-23日，由中國(guó)投資發(fā)展促進(jìn)會(huì)、全國(guó)創(chuàng)投協(xié)會(huì)聯(lián)盟指導(dǎo)，LP投顧、中國(guó)投資發(fā)展促進(jìn)會(huì)創(chuàng)投專(zhuān)委會(huì)、杭州市創(chuàng)業(yè)投資協(xié)會(huì)聯(lián)合主辦的“2025長(zhǎng)期資本大會(huì)”在杭州舉行。

大會(huì)期間，LP投顧正式發(fā)布《2025 LP調(diào)研報(bào)告》，從一手?jǐn)?shù)據(jù)維度呈現(xiàn)人民幣基金LP配置私募股權(quán)、創(chuàng)投基金的現(xiàn)狀及未來(lái)發(fā)展趨勢(shì)。

本次調(diào)研問(wèn)卷題目共101題，涵蓋了政府引導(dǎo)基金、央企/國(guó)企、險(xiǎn)資、家族辦公室等101家機(jī)構(gòu)LP。以下為調(diào)研結(jié)果發(fā)現(xiàn)：

一、募資端頭部效應(yīng)顯著

調(diào)研結(jié)果顯示，近半數(shù)（47.5%）機(jī)構(gòu)認(rèn)繳規(guī)模超100億元，其中11家機(jī)構(gòu)認(rèn)繳規(guī)模達(dá)500億元以上，但實(shí)繳規(guī)模超100億元的機(jī)構(gòu)占比不足三成（25.7%），反映出部分大額承諾資金尚未完全到位，存在顯著的“認(rèn)繳-實(shí)繳”資金到位缺口，機(jī)構(gòu)募資環(huán)境承壓，行業(yè)出清加速。

根據(jù)LP投顧《2024年度活躍機(jī)構(gòu)LP畫(huà)像報(bào)告》，2024年新備案基金整體認(rèn)繳規(guī)模與2023年持平、但基金數(shù)量減少近五成，反映了VC/PE行業(yè)募資總量、出資活躍度基本保持不變，而更多資金集中在少數(shù)機(jī)構(gòu)手中，頭部化和分化趨勢(shì)明顯，LP出資審慎，資金資源更多向品牌GP集中。

二、多基金-多管理人策略風(fēng)險(xiǎn)分散能力有限

調(diào)研結(jié)果顯示，超半數(shù)（50.5%）機(jī)構(gòu)投資超30只基金，11家機(jī)構(gòu)甚至布局超100只，35.6%的機(jī)構(gòu)與50家及以上管理人合作。但與此同時(shí)，基金投向高度重疊，大多聚焦半導(dǎo)體/集成電路、高端制造、生物醫(yī)藥、醫(yī)療器械/醫(yī)療服務(wù)、新能源等行業(yè)，看似多基金、多管理人策略實(shí)際可能演變?yōu)橥|(zhì)化布局，未能真正分散風(fēng)險(xiǎn)。

三、基金存續(xù)期限尚有優(yōu)化空間

調(diào)研結(jié)果顯示，基金存續(xù)期以“4+3”模式為主，31.7%機(jī)構(gòu)認(rèn)為基金整體周期偏短，23.8%則認(rèn)為偏長(zhǎng)，這種分化現(xiàn)象提示管理人在產(chǎn)品設(shè)計(jì)時(shí)需更精準(zhǔn)匹配LP的期限偏好。當(dāng)前基金大多投向硬科技等國(guó)家戰(zhàn)略性新興重點(diǎn)行業(yè)，需更長(zhǎng)的培育期以匹配技術(shù)轉(zhuǎn)化節(jié)奏，主流的“4+3”模板已較難適配，LP對(duì)S基金的關(guān)注增加也在一定程度上反映基金現(xiàn)存周期不足所導(dǎo)致的退出難問(wèn)題。

海外Burgiss數(shù)據(jù)顯示，設(shè)立滿(mǎn)十年的共3603只美元基金，到點(diǎn)實(shí)現(xiàn)準(zhǔn)清算的基金僅有435只（占比僅12.07%），大多數(shù)美元基金需要延長(zhǎng)期。相比海外私募股權(quán)投資基金周期長(zhǎng)達(dá)10年，人民幣基金普遍周期更短，到期需延期是常態(tài)。此外，根據(jù)中基協(xié)數(shù)據(jù)，我國(guó)私募股權(quán)投資基金項(xiàng)目退出中，企業(yè)回購(gòu)和協(xié)議轉(zhuǎn)讓數(shù)量、金額占比均較多，盡管IPO退出收益倍數(shù)最高，但并不是最主要退出渠道。因此，LP對(duì)于基金周期這一行業(yè)客觀(guān)規(guī)律的認(rèn)識(shí)仍有待加強(qiáng)，為符合LP期待，行業(yè)仍需繼續(xù)拓寬退出渠道，鼓勵(lì)設(shè)立S基金、并購(gòu)基金等，完善多層次資本市場(chǎng)體系。

四、基金業(yè)績(jī)顯著分化、衡量標(biāo)準(zhǔn)仍待規(guī)范，市場(chǎng)對(duì)未來(lái)預(yù)期保守

調(diào)研結(jié)果顯示，IRR主要集中在5%-20%區(qū)間（63.4%），仍有16.8%的機(jī)構(gòu)IRR低于5%，人民幣基金業(yè)績(jī)分化明顯；44.6%預(yù)測(cè)新基金IRR將下降。

超六成（64.4%）機(jī)構(gòu)MOIC在1x-2x之間，僅2.0%達(dá)3x以上，多數(shù)投資尚未實(shí)現(xiàn)高倍數(shù)收益；45.5%預(yù)期MOIC降低。

超半數(shù)（53.5%）機(jī)構(gòu)需5-8年實(shí)現(xiàn)DPI到1x；59.4%認(rèn)為回本周期會(huì)延長(zhǎng)，機(jī)構(gòu)對(duì)市場(chǎng)環(huán)境預(yù)期較為悲觀(guān)。

此外，僅36.6%的機(jī)構(gòu)認(rèn)可未上市企業(yè)估值“比較/非常準(zhǔn)確”，不足一半（48.5%）機(jī)構(gòu)認(rèn)為IRR/TVPI計(jì)算方式“比較/非常準(zhǔn)確”，估值方法論仍是行業(yè)痛點(diǎn)，行業(yè)需在標(biāo)準(zhǔn)化業(yè)績(jī)披露、估值方法論優(yōu)化、多元化評(píng)估工具應(yīng)用等方面加速改進(jìn)。

五、人民幣基金費(fèi)用結(jié)構(gòu)、收益分配及返投機(jī)制高度標(biāo)準(zhǔn)化，政府引導(dǎo)基金的返投要求普遍嚴(yán)格且認(rèn)定方式復(fù)雜

調(diào)研結(jié)果顯示，近七成（69.3%）機(jī)構(gòu)按實(shí)繳規(guī)模收1.5%-2%管理費(fèi)，退出期轉(zhuǎn)未退出本金基數(shù)（54.5%）且費(fèi)率降至0.5%-1.5%，體現(xiàn)“按實(shí)際服務(wù)收費(fèi)”原則，84.2%的LP認(rèn)可現(xiàn)行水平；近六成（54.5%）機(jī)構(gòu)設(shè)7%-8%門(mén)檻收益，超六成（64.1%）機(jī)構(gòu)配追補(bǔ)機(jī)制，超額分成15%-20%成主流，超七成（71.3%）機(jī)構(gòu)采用歐式瀑布分配，為“本金安全墊+超額激勵(lì)”的經(jīng)典架構(gòu)。人民幣VC/PE市場(chǎng)費(fèi)用與分配機(jī)制已形成高度標(biāo)準(zhǔn)化體系，體現(xiàn)出風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)、績(jī)效導(dǎo)向的成熟市場(chǎng)特征。

政府引導(dǎo)基金返投呈現(xiàn)高覆蓋率（97.3%設(shè)置相關(guān)要求）、高比例（74.0%要求1x-1.5x）、高復(fù)雜度認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)的特點(diǎn)，讓利機(jī)制則處于低前置激勵(lì)（僅35.3%降門(mén)檻收益）、低實(shí)際價(jià)值（Carry讓渡需滿(mǎn)足一定條件才生效）、低覆蓋范圍（45.3%設(shè)置率意味過(guò)半基金無(wú)讓利）困境，盡管市場(chǎng)化的費(fèi)率與分成機(jī)制已趨成熟，但政府LP的返投政策仍對(duì)GP形成顯著約束。

六、2025年人民幣基金投資偏好呈現(xiàn)“硬科技導(dǎo)向+國(guó)資主導(dǎo)”特征，LP在管理人選擇上更注重產(chǎn)業(yè)賦能能力與合規(guī)透明度

調(diào)研結(jié)果顯示，早期創(chuàng)投基金（天使/VC）、私募股權(quán)基金及政府引導(dǎo)基金最受青睞，市場(chǎng)化內(nèi)資機(jī)構(gòu)和本地國(guó)資背景GP更受信任，產(chǎn)業(yè)資本+政府資金的混合LP結(jié)構(gòu)更受偏好，這顯示出資源協(xié)同價(jià)值高于單純財(cái)務(wù)投資。半導(dǎo)體、高端制造、生物醫(yī)藥等“卡脖子”領(lǐng)域占據(jù)絕對(duì)主導(dǎo)，而消費(fèi)、文娛等周期敏感型行業(yè)被普遍回避，反映出LP對(duì)政策導(dǎo)向與產(chǎn)業(yè)鏈安全的強(qiáng)敏感性。

除傳統(tǒng)財(cái)務(wù)指標(biāo)外，項(xiàng)目獲取能力、技術(shù)判斷力等GP產(chǎn)業(yè)深耕能力成為核心考量，信息披露合規(guī)性、準(zhǔn)確性也被重點(diǎn)關(guān)注，LP對(duì)風(fēng)險(xiǎn)管控需求升級(jí)。整體而言，市場(chǎng)正從“粗放募資”轉(zhuǎn)向“精準(zhǔn)配置”，這提示GP需在細(xì)分產(chǎn)業(yè)深度、退出實(shí)操能力及合規(guī)透明度上構(gòu)建差異化優(yōu)勢(shì)，方能匹配LP日益嚴(yán)苛的篩選邏輯。